连续46个季度盈利，唯品会已经成为中国互联网“闷声发财”的典型代表。

今年一季度财报显示，唯品会当季MV（总销售额）为524亿元，同比增长8%；Non-GAAP（非通用会计准则）净利润达到26亿元，同比增长25%。

看似亮眼的业绩，并未提振低迷的股价。

自今年2月达到20.190美元/股的高点后，唯品会的股价便持续震荡下滑，截至8月12日的最低点为12.760美元/股，相较于2021年46美元/股的最高点，股价已经腰斩。

抛开市场流动性不足的原因，唯品会已经形成“以特卖产品为核心、靠忠诚会员消费”驱动发展的商业模式，广发证券的分析也指出，唯品会的业绩增长主要系付费会员数和ARPU（用户平均收入）提升。

但无论特卖模式亦或忠诚会员的客群规模，唯品会都存在更大的难题。

唯品会CEO沈亚曾指出，获客是唯品会2024年的重点之一，会尝试一些过往合作较少但是用户量比较大的平台，例如小红书、B站。

不过，实际的增长远不及预期。今年一季度，唯品会的SVIP活跃用户数同比增长11%，低于2023年各季度的水平。

竞争核心在于商品折扣的特卖模式，也遭遇到更多外部挑战。2023年以来，淘天、京东和抖音电商等都将“价格力”作为极重要的战略；今年1月，惠誉也发布评级报告称，唯品会面临来自更大的电子商务平台以及直播和短视频平台的激烈竞争。

当经验更丰富、系统更完备、商家储备更全面的综合电商力推商品性价比，竞争愈发内卷，这是唯品会遇到的新问题。

但，唯品会能解好这道题吗？

再亮眼也有隐忧

连续盈利背后，唯品会的营收及各项费用也在持续缩减。

今年一季度，唯品会总净营收为276亿元，仅同比增长0.4%，虽然一季度是电商的淡季，但这一增速也远低于上年同期（9.1%）和上年各季度水平。

实际上，自2016年以来，唯品会的营收增速持续递减，近年来更是维持在10%以下的水平。据统计，2016-2023年，唯品会的营收增速分别为40.27%、28.74%、14.53%、8.85%、9.84%、14.17%、-12.59%、9.4%。

对于未来，唯品会预计2024年二季度总收入还将下降约5%-0%。

不只是营收，唯品会的费用支出同样在大幅下滑。2023年四季度，唯品会的营销费用率为2.4%，同比大幅减少20个百分点，实际支出的8.4亿元也低于市场预期的11亿；同时，研发费用率为1.4%，同比下降0.7个百分点。

到今年一季度，唯品会的总运营费用仅同比增长0.6%，其中一般和管理费用同比下降11.3%，营销费用更是同比下降17.4%，主要是由于减少了广告投入和促销活动。

营销费用大幅缩减反映出唯品会的向外扩张更少，增量用户和他/她们带来的新增收入同样在减少，而存量用户的消费一方面逐步趋于稳定，另一方面在综合电商平台激烈竞争、用户被分流之下，存量部分创造的收入也极为有限。

与此同时，唯品会的市场份额“一路探底”，从2017年的3.25%跌至2019年仅有1.88%。但即使不足1%的市场份额，唯品会还是能依靠忠诚用户的稳定购买而创造利润。2023年年报显示，唯品会的SVIP活跃用户数达到760万，对GMV的贡献率达到45%。

不过，对比综合电商，唯品会的会员数量和其创造的收入仍是“九牛一毛”。

2022年8月，京东PLUS会员数突破3000万，而会员的平均年消费额是非会员的10倍；另据阿里2022年第二季度财报，阿里体系的88VIP会员共2500万人，当季财报统计，这部分会员用户在过去12个月贡献了1.4万亿GMV。

关键差距还是垂直电商的服务体验、商品和购买场景的丰富度远不及综合电商，而平台级电商因其发展时间长、供应链积累深厚，在更广泛的用户群体中积累起“多快好省”的消费口碑。

相反，唯品会的模式更像是“粉丝经济”，小部分忠实消费者才会长期购买。唯品会也尝试过成为体量更大的平台电商，比如五年投入近260亿元资产费用自建品骏物流、推出唯品金融以吸引新用户、试水线下品牌特卖店以挖掘零售市场增量。

但最终，大部分业务尝试都付之东流。

唯品会也有过“卖身机会”。2017年，腾讯和京东以现金形式共同向唯品会投资约8.63亿美元。当年，京东还是电商领域的绝对第二，但希望拓展鞋服饰品领域；腾讯还没有视频号电商，并且希望将海量的用户导向实际交易。

如果后续投资持续，唯品会也有机会借助京东的供应链优势和腾讯的流量优势，进入更大的市场，但或许因为唯品会依然想“自主发展”，这条道路未能成形。

针对国内各家电商都用促销和补贴来吸引用户、新兴直播电商在抢用户时长的现象，沈亚曾表示唯品会并未盲目参与行业补贴，“我们不想浪费钱，向客户提供不必要的优惠券。”

是真相但也是无奈。电商竞争正在变得残酷且激烈，“守成者”正在通过积极革新以适应市场变化、“攻城者”大举利用模式创新，试图以更专注、直接和高效的方式撼动市场格局，但不属于这二者任何一方的唯品会，正处于最尴尬的境地。

或许，核心是折扣特卖模式的唯品会，还能在消费降级的大趋势下获得一线生机。

但唯品会的特卖模式真的立足很稳吗？

特卖模式已经没有护城河

唯品会的特卖模式和线下零售店“清仓大处理”的折扣模式，有异曲同工之处。

早期，唯品会的买手团队会去接触各类鞋服、化妆品的大牌企业，承接企业方处理库存尾货的需求，以较低的价格在平台售卖，形成“大牌特卖”的基础模式。

数据显示，截至目前，唯品会的合作品牌数量已经超过44000家。

随着平台规模的增长，唯品会不再局限于仅仅为品牌清尾货，而是主动与品牌合作，推出规格、附赠产品等不同的初级定制产品，以丰富平台的差异化供给。例如，韩国化妆品品牌“雪花秀”的明星产品——润燥精华，旗舰店60毫升规格售价640元，而在唯品会上买60毫升还附赠77毫升同款赠品。

根据财报，2022年第四季度，唯品会定制款商品数量及整体销售额均较上一季度增长超100%。

正品特卖+大牌特供，唯品会的商业模式并不复杂，并且消费者对便宜的正品货永远有需求，尤其在当下更甚，唯品会的忠诚会员也大多出自这一消费群体。

但今天，主流电商对性价比的理解更深，为之投入的资源更丰富。

为实现极致低价，拼多多愿意将全站流量、补贴等不同资源，给到愿意让步定价和毛利的经销商，而后者也担忧库存积压，有明确的出货需求；后期为打造百亿补贴频道，累计投入的营销和销售费用超过1000亿元。

在拼多多崛起之后，淘天、京东、抖音等也被卷入这场电商定价战争之中，淘天首个喊出“价格力”战略、京东将百亿补贴“日常化”，只为卷出更低的商品价格。

当年的特卖模式或许是在传统电商之下找到相对的“空白地带”，但在更大体量平台投入电商价格战、在策略和战略上都有翻天覆地的变化后，特卖模式已经不再具备差异化竞争力。

换言之，“特卖模式”的护城河，现在可以被很轻易的跨过。

在更多的电商渠道竞争之下，经销商清理库存时有了更多选择，而随着KA品牌对经销商出货和商品定价权的管理愈发严格，唯品会还要持续提供更多的大牌特卖商品，压力之下也导致平台不时出现品质问题。

根据黑猫投诉统计，截至今年4月，该平台关于“唯品会”的投诉共有36000多条，涉及问题多为“虚假宣传、拒绝保价、退款难、质量问题、疑似假货”等。

定制模式面临着同样的问题，电商、零售平台对前端海量数据的积累与沉淀，对供销两端的及时反馈，让其自营品牌商品更丰富、更适应消费趋势，而仅仅只有规格不同的品牌定制商品，很难再吸引到大部分消费者。

更何况，唯品会局限于自身规模和电商能力，对供应链的把控和对经销商的话语权都更弱一筹，KA商家也会用脚投票，“看起来很美”的专供模式，实际上很难可持续发展。

依靠着不足千万人的忠诚会员，一再缩减规模的唯品会或许还能继续盈利，但在流量增长困难的时代，已经失去商业模式护城河优势的唯品会，又能坚持多久？